富国基金：从“定向降准”看“去杠杆”思路变化

图说：定向降准有利于市场行情的修复 图来源/东方IC

　　新民晚报讯（记者许超声）6月24日，央行宣布定向下调法定准备金率0.5个百分点，并鼓励5大国有银行和12家股份制银行运用降准释放的资金支持法制化“债转股”。富国基金解读认为，这表明本周国务院常务会议所确定的“定向降准”措施正式落地，政策释放的资金和信号无疑有利于市场行情的修复，同时“定向降准”释放流动性和信号之外，还具更深远意义的利好。

　　富国基金表示，桥水基金的达里奥堪称去杠杆方面的研究专家，根据其多年的研究，去杠杆主要有四种方式：财务紧缩，财富再分配，债务减记，债务货币化。到目前为止，我国本轮去杠杆主要借助财务紧缩，通过强化监管“紧信贷”，降低社会债务水平。但单靠财务紧缩来去杠杆，存在一些问题。首先，“紧信贷”缺乏定向性。在实际操作中，最该去杠杆的僵尸企业未受重大影响，而不少民营企业则无辜受害。其次，财务紧缩意味着支出的直接下降，对经济产生的压力较大，在外部环境不确定性较高的当下，可能引发防风险的风险。

　　因此，去杠杆的思路可以更加开阔一些。实际上，最近引发广泛热议的个人所得税改革，就是通过财富再分配来去杠杆的一种尝试。通过降低中低收入群体税收负担，并加大对高收入群体避税行为的打击，将资金转移至普通老百姓手中，有利于降低居民负债水平，并通过增加消费帮助企业去杠杆。

　　而昨天推出的“定向降准”鼓励法制化“债转股”，则是用债务减记的方式帮助企业去杠杆。一些企业经营情况良好，可能临时面临流动性问题，通过法制化“债转股”有利于降低其负债成本，让运营良好的企业轻装上阵。从这个意义上看，目前去杠杆已经从财务紧缩“单兵突击”向财务紧缩、财富再分配、债务减记“三线作战”转换。这有助于降低去杠杆的阵痛，更好地应对外部风险。考虑到汇率贬值压力尚存，目前债务货币化可能还应慎用。

　　当然，债务减记“去杠杆”也面临约束。一方面，“债转股”后企业负债变为银行股权。如果企业持续面临困境，可能造成银行资产负债表“有毒化”。另一方面，过度使用“债转股”可能产生道德风险，不利于僵尸企业出清。市场对管理层放任僵尸企业不能抱有幻想，改革阵痛虽然会减轻，但不会完全避免。不过，至少短期看到“去杠杆”措施更加灵活，对资本市场而言，“定向降准”释放流动性和信号之外，还有更深层次的利好。